Por Agustín Monteverde.-

  • Las ventas de dólar ahorro y las tasas de interés en pesos son dos de los tres instrumentos que utiliza el Central para mantener la calma cambiaria.
  • La combinación de un tipo de cambio atrasado y de tasas pasivas -manejadas a través de las licitaciones de LEBAC- que superan el ritmo de devaluación estimula la formación de depósitos bancarios.
  • Esto tienta a ahorristas minoristas e inversores institucionales a correr el riesgo cambiario y permanecer en pesos.
  • Algunos inversores institucionales pueden estar incluso dispuestos a correr el riesgo de llegar a las elecciones abiertos en pesos.
  • Pero el caso de los minoristas es diferente porque ellos no están cubiertos por contratos de futuro; si una parte significativa de ellos decidiese cerrar su exposición, el dólar marginal se dispararía y el retiro de depósitos obligaría a los bancos a liquidar sus LEBAC.
  • Un tercer instrumento, pero no menos importante, es la venta de contratos de dólar futuro.
  • Aquí el objetivo del Central es aplanar los valores en los plazos más cortos, hasta los 180 días.
  • Los valores de futuro pactados son significativamente inferiores a los operados en el mercado internacional (NDF).
  • El mensaje es bien claro: es conveniente quedarse invertido en pesos hasta fin de año porque no se corren riesgos de devaluación.
  • En última instancia, esto nos garantiza que el atraso cambiario, con su nocivo impacto para la actividad y el comercio exterior, continuará acentuándose hasta la entrega del poder.
  • La apreciación ficticia del peso generará tensiones cambiarias crecientes; la aceleración de la emisión monetaria para financiar el déficit fiscal juega en la misma dirección.
  • Las intervenciones del Central llevaron las tasas implícitas en los contratos con plazos hasta diciembre a apenas 16% anual.
  • Hasta hace dos meses, las tasas estaban en 19% anual para los mismos plazos.
  • Y en octubre de 2014, cuando recién había asumido el titular del BCRA, se ubicaban 900 pb por encima del actual nivel.
  • Para los plazos mayores -con vencimientos posteriores al recambio presidencial- los rendimientos de los contratos a futuro llegan hasta 25%.
  • La posibilidad de colocarse en pesos a una tasa mucho más alta que la de cobertura no tiene nada de novedoso y reedita la bicicleta financiera que han tenido lugar en tantas oportunidades en nuestra economía.
  • La bicicleta ofrecida es muy rentable: las tasas de los depósitos a plazos fijos son mucho más altas que las tasas implícitas en los futuros de dólar.
  • Aun mayores son las que el mismísimo Central paga por las LEBAC en plazos similares.
  • El altísimo retorno sirve para tentar a los grandes fondos de inversión a quedarse en pesos y prolongar -al menos por el momento- la paz cambiaria.
  • Es así que algunos operadores grandes han desarmado posiciones en dólares o en bonos dollar linked y se pasan a LEBAC, que rinden en promedio 27% anual.
  • Quien se sube a esta bicicleta con seguro de cambio incorporado obtiene una ganancia extravagante en términos internacionales, de 11% anual en dólares.
  • Si decide quedar abierto, el rendimiento esperado asciende a nada menos que 15% anual.
  • La dinámica funciona de la misma forma con los depósitos a plazo fijo en pesos, pero con un menor retorno porque la tasa pasiva es hoy poco menos de 23% anual.
  • Con estas tasas, en apenas tres meses se puede ganar en Argentina una renta financiera superior a la que se obtiene afuera en dos años.
  • Claro que eso representa un costo no menor para el BCRA; ésta es otra de las causas que nos conduce de vuelta al abismo del déficit cuasifiscal.
  • De esta forma, lo que el BCRA hace es -ni más ni menos- colocar un seguro de cambio que, en vez de tener costo, asegura una renta.
  • Cuanto mayor sea el atraso cambiario con que se llegue a diciembre, mayor el poder explosivo de la normalización cambiaria y mayor la factura a pagar por este seguro de cambio.
  • En última instancia, pues, serán los ciudadanos los que de una u otra manera deberán cargar sobre sus espaldas con el costo de haber montado la actual ficción cambiaria.
  • Lo que esconde el abstruso balance semanal del BCRA es cuál es la real dimensión que ha alcanzado el saldo de ventas de dólares a futuro.
  • Al 31 de diciembre de 2013, con una situación de atraso cambiario y tensiones acumuladas similar a la actual, el saldo de obligaciones contingentes por operaciones de venta de moneda extranjera a término sumaba $ 63000 MM (se pactan en pesos).
  • Consideramos que hoy ese saldo sería al menos 50% mayor.
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