Por Lisandro Barry y Carlos Quaglio (RC & Asociados).-

Introducción

En los primeros meses de gestión, la política económica estuvo concentrada en la implementación de un conjunto de medidas dirigidas a eliminar las graves inconsistencias y desequilibrios macroeconómicos más relevantes producidos por el gobierno K.

En esencia podría decirse que la tarea del gobierno estuvo inicialmente centralizada en la compleja operación de recomponer las instituciones económicas básicas y el sistema de precios relativos, para tratar de poner en condiciones de despegue a la maltratada economía nacional.

En síntesis, los aspectos especialmente más destacables fueron: a) la normalización del mercado de cambios, a través de la eliminación del cepo y la completa liberación de la cuenta capital, b) la eliminación y/o rebaja de los derechos de exportación sobre todos los bienes y servicios exportados por el país c) la regularización de la deuda en default, d) la supresión de las trabas burocráticas a la exportación, que pesaba sobre numerosos bienes transables, e) la progresiva normalización de las importaciones, f) el ordenamiento del balance del Banco Central y el encauzamiento de la política monetaria, g) el intento, ahora parcialmente frustrado, de iniciar un camino de saneamiento fiscal por la vía de la paulatina readecuación tarifaria y la consiguiente reducción de subsidios económicos, h) la normalización del INDEC y la consecuente reconstrucción del sistema de estadísticas públicas.

Transcurridos nueve meses de la puesta en funcionamiento de ese nuevo régimen económico, la política económica del gobierno nacional esencialmente se debate entre: i) promover la reactivación y el crecimiento de la actividad y el empleo, ii) reducir la inflación y iii) evitar un posible desborde del déficit fiscal.

En dicho contexto, la economía argentina está sometida a un juego de fuerzas contrapuestas, originadas en las medidas destinadas al logro de esos objetivos. A dicho juego contribuyen, además, tres factores adicionales: 1) a que medidas dirigidas a lograr alguno de esos objetivos, en varias circunstancias, conspiran contra la obtención de los otros; 2) a la existencia de fuerzas de sentido y magnitud inciertas y 3) a que las decisiones y medidas económicas oficiales son, en sí mismas, también una resultante del juego de fuerzas originada en la múltiple división ministerial del área económica.

La resultante[1] de dicho juego de fuerzas, aún cuando todavía difícil de vaticinar con un grado aceptable de previsión y certidumbre, es el propósito del análisis del presente trabajo.

Por razones de orden instrumental hemos concentrado el análisis en el juego de fuerzas económicas, sin desconocer la trascendencia de la interrelación permanente de las mismas con las de orden político y social.

Al respecto cabe apuntar que dicho accionar de fuerzas contrapuestas se viene desarrollando, además, en un escenario político social donde aparecen brotes de confrontación y hostigamiento a la administración. Los mismos -que, en parte, no son ajenos a modos de accionar y/o errores de concepción o implementación de medidas adoptadas por el mismo gobierno- coadyuvan a enrarecer la creación de un clima de tranquilidad y confianza, que necesariamente requiere un proceso de crecimiento sustentable en una economía de mercado.

En nuestra opinión el gobierno, de acuerdo con lo que se deduce analizando el inventario de las numerosas medidas económicas y sociales que ha tomado en los nueve primeros meses de gestión, ha optado -en parte por legítima necesidad política y también, a veces, obligado por las circunstancias- por dar prioridad a la reactivación y el crecimiento de la economía y de contener la inflación dentro de un sendero descendente, pero relegando el ritmo de saneamiento fiscal, que se había propuesto al inicio del mandato.

En rigor, además, dicha opción por dar prioridad a la reactivación y el crecimiento económicos y por reducir la inflación, por una parte implica una apuesta a que: 1) por la vía de una mayor actividad mejore la performance fiscal, inducida por un concomitante aumento de los ingresos y 2) la inversión se constituya, en el tiempo, en el principal motor del crecimiento de la actividad y el empleo. En tanto que, en materia antiinflacionaria, concentra el esfuerzo casi exclusivamente en la política monetaria.

De todas maneras, ante lo que -como veremos más adelante- se presenta como una muy lenta reacción positiva de la inversión privada, el gobierno se ha visto también compelido a mantener y aún incrementar programas y acciones dirigidos a sostener el consumo de las familias.

Tomando como punto de partida las apreciaciones anteriores, analizaremos el juego de fuerzas, que actúan a favor y en contra de la aspiración de poner a la reactivación y el crecimiento económicos y a reducir la inflación al tope de los objetivos de política económica, y su resultante.

Las Fuerzas Impulsoras de la Reactivación y el Crecimiento

Las fuerzas que, a partir de decisiones de política económica, están destinadas actualmente a impulsar el crecimiento, a nuestro entender, son:

1) El empuje del sector agropecuario -particularmente el pampeano- y el agroindustrial, especialmente el de los aceites y harinas vegetales, a partir del impulso que significó la modificación de precios relativos representada por la conjunción de la devaluación con la eliminación y/o rebaja (según el caso) de los derechos de exportación. Ese incentivo da lugar, según un reciente informe de la Sociedad Rural Argentina[2], a un gasto total del orden de los u$s 58.000 millones entre inversiones fijas, insumos y otros gastos, durante el corriente año. Ese volumen representa aproximadamente un incremento del 15% en el gasto sectorial de 2015.

A su vez, se llama fuerza equilibrante a una fuerza con mismo módulo y dirección que la resultante (en caso de que sea distinta de cero) pero de sentido contrario. Es la fuerza que equilibra el sistema. Sumando vectorialmente a todas las fuerzas (es decir a la resultante) con la equilibrante se obtiene cero.

Dentro del sector agropecuario, de acuerdo con el informe del IIEEyNI, la ganadería liderará la actividad con un gasto estimado de u$s 22.500 millones (39% del total) y la agricultura aportará u$s 21.000 (36% del total sectorial).

Avalando lo anterior, de acuerdo con las intenciones de siembra de los diferentes cultivos se espera un aumento total del área sembrada del orden de las 2,5 millones de hectáreas, con crecimientos aproximados del 30% para los cereales y del 35% en el girasol.

La rápida reacción sectorial a los fuertes incentivos señalados, tendrá obviamente repercusiones positivas en toda la cadena de valor agropecuaria, desde las industrias de insumos (semillas, agroquímicos, etc.) hasta el transporte, pasando por diversas inversiones fijas, tales como maquinaria agrícola diversa, camionetas, alambrados, molinos, aguadas, etc.

A su vez con el mejoramiento relativo de precios internacionales en 2016 y el sostén de similares volúmenes que los del año pasado, este año las exportaciones del agro por granos de soja, maíz y trigo, más harinas y aceites podrían aportar unos u$s 8.000 millones extras (un aumento del orden del 14%) a las ventas externas nacionales y compensar la caída de las exportaciones de origen industrial, especialmente afectadas por la crisis brasileña.

2) La obra pública en general y la infraestructura energética, en particular, serán otras dos fuerzas motrices relevantes, que se añadirán al sector agropecuario. En ambos casos se trata del empleo de recursos administrados per el estado nacional.

En el primero de ellos -la obra pública- se trata de fondos públicos aplicados a la inversión estatal directa en diversas obras viales, de saneamiento, aguas y cloacas y de transporte ferroviario. El primer impulso se dio con la aceleración, a partir de abril pasado, de la puesta al día de pagos atrasados desde el último trimestre de 2015 con gran parte de los contratistas de obras públicas. A ello se añadieron dos normas destinadas a impulsar la obra pública: a) el Decreto 691/2016 que estableció un nuevo régimen de redeterminación de precios. Es importante destacar que esta norma, de gran importancia para la regularización del funcionamiento del sector, recién pudo concretarse cuando el INDEC estuvo en condiciones de construir un índice adecuadamente confiable; y b) el DNU 797/2016, que modificó el presupuesto del corriente ejercicio para reasignar casi $80.000 millones con los destinos arriba apuntados[3].

En el segundo -la infraestructura energética- se trata también de recursos públicos destinados a la compra, a través de Cammesa, de toda la potencia que se instale y la energía que se despache, originada en proyectos de generación eléctrica (convencional y renovable) a ser construidos, financiados y operados por el sector privado.

La licitación reciente para la construcción y operación de plantas generadoras de energía térmica (fuel oil y gas) dará lugar a inversiones valuadas en el orden de los u$s 3.000 millones distribuidos entre 27 consorcios, que ampliaran la oferta en unos 2.800 MW de potencia instalada, lo que representa alrededor del 13% del total disponible en el país.

Por su parte la licitación para la construcción de centrales generadoras de energías renovables, cuya apertura acaba de tener lugar[4], aspira a incorporar otros 1.000 MW de potencia instalada, con inversiones del orden de los u$s1.700 millones.

Ambas situaciones permiten afirmar que el gobierno tiene conciencia de la necesidad de que el estado nacional adopte la iniciativa para promover la inversión, como medio para insuflarle a una economía en estado de estancamiento una dosis de dinamismo, que el mercado no está aún proporcionando.

Para ello, dada la desconfianza originada en varios años de políticas inconsistentes y erráticas, eligió generar incentivos especiales de precios y garantías de compra y pago[5], que permitieran superar velozmente la desconfianza en los compromisos asumidos por el estado.

En este punto resulta importante advertir que, con la judicialización y consiguientes restricciones a la readecuación de las tarifas de los servicios públicos -especialmente en el campo de la energía-, podría generarse un juego adicional de fuerzas contrapuestas.

En efecto si, como consecuencia de limitaciones que impusiera la justicia a incrementos tarifarios, el sector energético continuara siendo generador de déficit fiscal, la política de incentivos mencionada arriba se tornaría difícil de sostener en el tiempo.

Por último, cabe señalar que en los primeros siete meses del año el gobierno nacional convocó a licitaciones públicas por cerca de $ 65.000 millones (u$s 4.300 millones) y algunas provincias ya han puesto en marcha procesos licitatorios importantes, como, por ejemplo, la de Buenos Aires, que ya inició licitaciones para obras provinciales y municipales por casi $ 35.000 millones (u$s 2.300 millones).

Sin embargo, debe advertirse que los efectos de las acciones públicas descritas tardarán algún tiempo en hacerse notar de modo efectivo, debido a los necesarios procesos burocráticos que median entre la decisión política y la efectiva contratación y puesta en marcha de las diversas obras.

3) El programa de regularización previsional y el blanqueo, establecidos por la Ley 27.260.

El primero, que abarca a unos 2,4 millones de jubilados y pensionados, inyectará según estimaciones privadas[6] unos u$s 8.500 millones anuales a valores de hoy (alrededor del 1,9% del PIB) casi íntegramente a la corriente de consumo doméstico.

El blanqueo de capitales, por su parte, constituirá una fuente de recursos fiscales y, eventualmente, de financiamiento barato para el sector público. La magnitud de los mismos dependerá no sólo del volumen total que los argentinos quieran exteriorizar sino también de la porción que deseen repatriar.

Tomando en cuenta la historia y antecedentes argentinos en materia de riesgos, apego a las normas y estabilidad de las reglas de juego, es bastante probable que la exteriorización supere en forma notoria a la repatriación, incluyendo en este concepto a la inversión en activos -títulos públicos ad-hoc a 3 y a 7 años de plazo y cuotas partes de fondos comunes de inversión productivos- que evitan el pago de la alícuota tributaria establecida por la ley.

En efecto, de acuerdo con nuestra apreciación, dadas especialmente las condiciones internacionales que rodean a los capitales fugados de sus países de origen y las estimaciones razonables de dinero “negro” de argentinos, el monto a exteriorizarse podría rondar entre los u$s 50.000 y los u$s 70.000 millones.

A efectos de evaluar el impacto fiscal y financiero hemos desarrollado, a continuación, un ejercicio hipotético sobre la base de dichos valores[7]. Al respecto, hemos estimado que un 15% de los fondos exteriorizados estaría constituido por inmuebles, a los que se les aplicará una alícuota del 5% y que un 20% de lo exteriorizado, en partes iguales, se destinaría a: i) la suscripción del bono público a 7 años, que a su vez permite no pagar la alícuota en una relación 3:1 entre fondos blanqueados con destino al bono y fondos aplicados a otros destinos o ii) cuotas partes de fondos comunes de inversión productivos. Se supone, además, que la aplicación a la suscripción del bono a 3 años de plazo será prácticamente nula.

Bajo esas hipótesis, y suponiendo que la totalidad de los fondos se exteriorizarían en el corriente año, los ingresos fiscales originados en el blanqueo rondarían entre los u$s 2.600 millones y los u$s 3.700 millones. En tanto que el financiamiento al tesoro nacional a muy bajo costo se ubicaría entre los u$s 4.300 millones y los u$s 6.000 millones. Es decir que, bajo los supuestos planteados, el tesoro nacional se embolsaría un total de entre u$s 6.900 y u$s 9.600 millones por una única vez[8].

Estos valores representarían una contribución a solventar, con recursos propios y financiamiento, entre un 27% y un 38% del déficit fiscal estimado por el gobierno a comienzos de su gestión.

A partir de 2017 el tesoro nacional contará con los recursos provenientes de la tributación sobre los activos y sobre las rentas que generen los no exentos[9].

Más allá de cualquier debate acerca de la relevancia de las magnitudes, si el blanqueo alcanzara cifras aproximadas a las estimadas tanto en materia de exteriorización como de recursos para el fisco, el gobierno se habrá anotado un éxito político, máxime en términos comparativos con el régimen implementado por el gobierno anterior, que estuvo abierto más de dos años y sólo sirvió para que se exteriorizaran algo menos de u$s 2.600 millones y prácticamente sin rédito para las finanzas públicas.

Por otra parte, si la economía diera señales de despegue en un plazo relativamente breve y comenzara a transitar un sendero de crecimiento razonablemente sustentable en un marco de reglas de juego estables y de relaciones macroeconómicas más consistentes, fondos exteriorizados -aunque no hubieran sido repatriados- estarían en condiciones inmediatas de volcarse a inversiones domésticas diversas.

4) La reinserción en los mercados financieros internacionales -tanto para el sector público nacional como para las provincias y el sector privado- a partir del arreglo de la deuda con los “holdouts”. La misma se complementará con el restablecimiento de relaciones normales con el FMI, a partir la misión que implementará la llamada revisión anual del estado de la economía prevista por el artículo IV del estatuto del Fondo y que, por motivos ideológico políticos y de necesidades de ocultamiento de sus desmanejos, había sido suspendida por el gobierno anterior.

5) La política internacional, que ha adquirido una dinámica diferente en su propósito fundamental de amigarse y abrirse al mundo, como medio para estimular decisiones que ayuden a movilizar la inversión y expandir el comercio internacional.

6) Los eventuales estímulos que generarán sobre la inversión y el empleo el denominado Plan Productivo, el plan de ocho puntos de facilidades para PyMes y tres leyes con estado parlamentario: la de empleo joven, la de participación público privada (PPP), dirigida a incorporar nuevas formas legales de incentivar la inversión pública y la de mercado de capitales.

Las Fuerzas Obstaculizantes

Por su parte, las fuerzas que traban o conspiran contra el crecimiento son:

1) La inflación y sus derivados. Reducir la inflación es, tal como lo señalamos al comienzo, uno de los objetivos básicos de la actual política económica.

Pero, de un lado, la inflación en sí misma es una fuerza que, aunque haya comenzado a dar signos importantes de morigeración, mientras perdure en niveles elevados actúa como obstaculizante del proceso de reactivación y crecimiento. Como lo hemos remarcado en varias oportunidades anteriores, la inflación es siempre fuente de volatilidad de los precios relativos e incertidumbre económica, de aliento a la especulación y de acortamiento de los horizontes de planeamiento, además de deteriorar el salario real, la demanda de dinero y el ahorro domésticos y el tipo real de cambio.

Por todas esas vías la inflación conspira contra los pilares de la recuperación de la actividad y el crecimiento económicos: el consumo, la inversión privada y las exportaciones.

Por otra parte, las medidas puestas en marcha para combatir la inflación -requisito indispensable para mejorar el funcionamiento macro y microeconómico- generan fuerzas, que entorpecen la reactivación y el crecimiento.

Como también lo hemos señalado en trabajos previos[10], el gobierno -por diversos motivos especialmente de naturaleza política- ha decidido y en alguna medida se ha visto forzado, a dejar rezagado el saneamiento de las finanzas públicas y, así, ha concentrado todo el esfuerzo antiinflacionario en la política monetaria del BCRA. Este, a su vez, ha condensado la misma en la política de tasas de interés implementada a través de las operaciones de mercado abierto, fundamentalmente con la utilización de las Lebac y con operaciones de pase con el sistema financiero.

La absorción de moneda vía Lebac y la elevada tasa de interés todavía vigente -a pesar de las significativas reducciones verificadas en los últimos 60 días- limitan el financiamiento de la actividad privada y afectan la reactivación de la economía. Así, tanto por la vía del efecto desplazamiento de recursos monetarios (crowding out) hacia letras del Banco Central como por el costo del financiamiento, se resienten la inversión y el consumo privados.

A título ilustrativo, según el último balance semanal del BCRA al 31 de agosto pasado, el stock de Lebac (unos $652.000 millones) representaba el 97% de la base monetaria, el 63% de los depósitos privados totales en el sistema financiero y 42% del M3 privado (depósitos privados en el sistema financiero + circulante en poder del público) y aproximadamente el 9,7% del PIB. Estos guarismos muestran claramente los recursos que, para contener la inflación, se le están restando al financiamiento al sector privado.

Su “liberación” sólo se haría posible y de modo gradual, sin provocar una estampida de precios y muy particularmente del tipo de cambio, y en consonancia con un aumento genuino de la demanda de dinero generada a partir del círculo virtuoso ligado a una baja sustancial y consistente de la inflación. Al respecto el Banco Central ha dejado públicamente en claro que no se apresurará en disminuir sustancialmente la tasa de interés hasta tanto no esté seguro que la inflación esté reduciéndose al ritmo consistente con sus metas y objetivos.

En dicha materia, el Banco Central ha fijado en el entorno del 3% al 4% anual real como la tasa objetivo de la política monetaria11. En el corto plazo, la combinación de una tasa de interés real positiva en moneda local con una expectativa de devaluación menor a dicha tasa contribuye especialmente a sostener la demanda de pesos.

Al respecto, no puede dejar de señalarse, como dato relevante y auspicioso que, al inicio del corriente mes de setiembre el Tesoro logró colocar bonos (BONTE 2018) por $15.200 millones a la par, a una tasa fija del 22,75% anual12 a un plazo de 18 meses. Aunque dicha colocación no tiene finalidades de regulación monetaria sino de financiamiento del Tesoro, lo destacable es la señal respecto de las expectativas de baja de la inflación y estabilidad del tipo nominal de cambio.

La política de tasa de interés del BCRA-acompañada por un flujo neto positivo de ingreso de divisas tanto comerciales como financieras- le ha permitido mantener estabilizado el tipo de cambio nominal, dentro de una banda de flotación entre los $14 y los $16 por dólar. Ello, si bien por una parte contribuye a estabilizar expectativas inflacionarias, también redunda en un riesgo de retraso del tipo de cambio real.

En rigor, en el actual contexto económico financiero se conjugan una oferta excedente de divisas -provenientes del resultado neto del comercio y el financiamiento externo- con una inflación aún alta, que dan lugar a una presión importante por la apreciación real del peso. Sin duda esta tendencia a la apreciación del peso ayuda a la morigeración de la inflación, aunque provoque, por otra parte, problemas de competitividad internacional.

De hecho, particularmente en la mayor parte del segundo trimestre del año y de acuerdo con información proporcionada por el BCRA13, se verificó una apreciación de la moneda nacional del orden del 10%, medida por la evolución del Indice de Tipo de Cambio Real Multilateral respecto de la situación al momento de la eliminación del “cepo” y la unificación cambiaria.

Dicha situación está afectando las exportaciones de varias producciones primarias regionales como así también la de numerosos bienes de origen industrial. También comienza a generar estímulos para incentivar importaciones de productos provenientes de países con muy bajos costos de producción, debido a sus escalas productivas y, muy especialmente, a salarios reducidos en moneda dura.

En definitiva y crudamente expresado es la recesión, inducida por la política monetaria y la caída de la masa salarial ampliada en términos reales14, la que está haciendo la necesaria tarea de reducir la inflación.

El ritmo inflacionario del primer semestre, por otra parte, está dando lugar a crecientes presiones por la revisión y reapertura de paritarias. En dicho proceso se suman gremios que sólo pactaron ajustes salariales por un semestre con sindicatos que, habiendo acordado aumentos anuales, pretenden acordar nuevos incrementos compensatorios. En un posible escenario de esa índole, las señales de morigeración de la inflación que han comenzado a manifestarse podrían quedar abortadas neutralizando, a su vez, los esfuerzos antiinflacionarios de la política monetaria.

La combinación de inflación, aunque sea en estado declinante, aumentos de salarios nominales y retraso del tipo de cambio real vuelve a plantear una paradoja repetitivamente dramática para el país: la combinación de caída de la capacidad adquisitiva de la masa salarial con un aumento concomitante de los costos salariales en moneda extranjera, que dan como resultante una pérdida general de competitividad internacional.

2) El déficit fiscal. Casi desde el comienzo de su gestión, el gobierno tomó una serie de medidas cuyo impacto fiscal tiende a aumentar el déficit, ya sea por disminución de ingresos o de aumento de gastos: eliminación o rebaja de retenciones, elevación del mínimo no imponible del impuesto a las ganancias, ampliación de la AUH y asignaciones familiares, devolución de fondos de coparticipación y apoyos financieros a provincias, implementación da la tarifa social en servicios públicos, devolución del IVA sobre artículos de la canasta básica a sectores de menores recursos, pensión al adulto mayor, acuerdo con los sindicatos por la devolución de fondos de las obras sociales.

A ello se agregó el nuevo régimen de regularización de deudas y aumento de haberes de jubilados y pensionados, que -más allá del efecto positivo sobre el consumo señalado más arriba- generará un incremento del déficit fiscal cercano al 0,5% del PIB en el corriente ejercicio, sin computar los ajustes automáticos establecidos por ley, que ya fueron incluidos en el presupuesto vigente. Dicha proporción se elevará al 1,4% y 1,7% del PIB en 2017 y 2018 respectivamente[11].

Adicionalmente, una de las consecuencias de la judicialización del programa de actualización de las tarifas de los servicios públicos, será también un aumento del déficit fiscal respecto de las metas previstas por el poder ejecutivo al comienzo de su gestión. De todos modos, como consecuencia de la decisión de la Corte Suprema tanto en materia de gas como de las tarifas eléctricas, el resultado final posiblemente tenga una incidencia adicional negativa más acotada de lo que aparentaba cuando se desató el conflicto. Estimamos dicho resultado en el orden del 0,2% al 0,4% del PIB, sin considerar el efecto financiero de la dilación en el tiempo de la puesta en funcionamiento del reajuste tarifario.

Al respecto debe recordarse que la adecuación tarifaria constituía la pieza estratégica fundamental del programa de saneamiento del déficit fiscal, decisivamente influido por el volumen de subsidios económicos que se acumularon en forma progresiva, como consecuencia de la negligente política del gobierno kirchnerista.

Además de ese costo fiscal no previsto, la cuestión tarifaria -dependiendo de la forma en que quede finalmente resuelta- podría incidir en otros aspectos de la política económica oficial.

En efecto, la alteración judicial del programa de actualización tarifaria de los servicios de gas natural, al forzar la necesidad de mantener los subsidios a los consumidores residenciales, podría:

Dificultar la política monetaria antiinflacionaria, ya que eventualmente el Banco Central tendría que aumentar su auxilio al Tesoro por encima de lo pautado e incrementar la absorción de pesos vía operaciones de mercado abierto (Lebac y pases).

Incrementar las necesidades de endeudamiento corriente -en moneda nacional y/o extranjera- del Tesoro para financiar un déficit mayor.

Obligar a un replanteo de las relaciones financieras con las provincias y, probablemente, de los planes de obras públicas e infraestructura, a efectos de controlar en lo posible el aumento del déficit fiscal resultante.

Entorpecer las posibilidades de recomposición de la matriz energética y de la estructura del consumo energético en el país.

Impedir una mayor certidumbre y previsibilidad sobre los precios y disponibilidad de energía, cruciales para las decisiones de inversión privada.

Desafortunadamente no existe disponible un cálculo oficial consolidado de los efectos fiscales de todas las medidas señaladas, sea que hayan sido dispuestas voluntariamente o no por el gobierno nacional.

Nuestra estimación es que el resultado neto al día de hoy representaría un incremento del déficit del orden del 1,3% del PIB corriente para el año en curso[12] respecto de la meta planteada por las autoridades al comienzo de su gestión[13]. Al respecto, el reciente DNU 975/16 ampliando el presupuesto de gastos en $148.000 millones, donde casi un 47% de dicho aumento se destina al pago de subsidios energéticos, ratifica la tendencia señalada.

Debemos aclarar que el porcentaje señalado computa un resultado fiscal del blanqueo, por ingresos generados en el impuesto especial -estimado por los autores- del orden del 0,7% del PIB18. En este sentido consideramos importante destacar que el producido fiscal del blanqueo (recaudación del impuesto especial) constituye una pieza clave del resultado fiscal final del corriente año.

Para el año próximo, el gobierno ya ha asumido una serie de compromisos domésticos, que también habrán de incidir en los resultados fiscales de 2017. Los más relevantes son:

  • La atención del Programa de Reparación Histórica con los jubilados, ya mencionada.
  • La cuota comprometida a las provincias para atender el programa de devolución de fondos de coparticipación federal en los impuestos.
  • El compromiso de reducir en 5 puntos porcentuales los derechos de exportación a la soja y sus derivados industriales.
  • La restructuración de las escalas del impuesto a las ganancias.

Frente a dicho panorama, debe destacarse que el gobierno, si bien ha decidido o se ha visto obligado a postergar el saneamiento fiscal, ha resuelto cambiar drásticamente la forma de financiar el déficit.

En efecto, se ha limitado estrictamente el financiamiento monetario a un monto fijo de $160.000 millones (unos u$s10.000 al tipo de cambio actual), debiendo cualquier cifra superior procurarse a través de la emisión de deuda pública del tesoro nacional. El blanqueo, sin duda, constituirá un elemento relevante en tanto contribución a la financiación de un déficit más abultado.

El uso del endeudamiento para financiar el déficit, tanto nacional como provincial, plantea algunos interrogantes acerca de sus impactos sobre diversos aspectos del funcionamiento de la economía, especialmente de orden monetario y cambiario, que pueden afectar al crecimiento económico.

Así, si el tesoro tomara fondos en moneda extranjera, para hacerse de pesos debería o bien venderlos en el mercado empujando a la baja el tipo de cambio y afectando la capacidad competitiva de los sectores exportadores o bien vendiéndolos al Banco Central produciendo una expansión de base monetaria, que induciría a la autoridad monetaria a intentar absorber moneda colocando letras y subiendo la tasa de interés. Ambas consecuencias tendrían impactos negativos en el nivel de actividad, dependiente de la magnitud del endeudamiento externo.

Si el tesoro, en cambio, tomara pesos en el mercado local[14] exacerbaría el efecto desplazamiento hacia el sector público (crowding out) de recursos aplicables a financiar al sector privado, haciendo más escaso el crédito a dicho sector y, por esa vía, amenazaría la reactivación económica.

Al respecto debe tenerse presente que, dada la baja monetización relativa de nuestro país y, por tanto, el reducido volumen de crédito al sector privado respecto del PIB (alrededor de un 12%[15]) hace que montos relativamente bajos de colocación de deuda pública en el mercado local, tengan una fuerte incidencia sobre la disponibilidad de crédito al sector privado.

Por último consideramos de suma importancia advertir que, si bien -dado el relativamente bajo endeudamiento público con el sector privado- los mercados financieros parecerían altamente dispuestos a financiar tanto el déficit corriente como la inversión pública, dicha “vocación” podría encontrar un límite no lejano en el tiempo en la medida en que los operadores financieros evaluaran que no existen señales claras de saneamiento fiscal.

3) La desconfiada pereza de la inversión privada. Con la excepción de gran parte del sector agropecuario y de las nuevas inversiones comprometidas en el sector de generación de energía eléctrica -con las salvedades expuestas más arriba- el resto del sector privado ha mostrado una serie de prevenciones, que lentifican decisiones de inversión en los sectores reales de la economía. Las mismas obedecen a una serie de factores que, en mayor o menor grado, son coincidentes tanto entre inversores locales como extranjeros.

En primer lugar, sin duda, hay que mencionar que la larga historia de volatilidad política y económica y, consiguientemente, de la seguridad jurídica en el país, tienen un peso muy importante en dichas prevenciones.

Los procesos de decisión de inversiones reales, que siempre requieren de tiempo de maduración, es natural que se hagan particularmente lentos en un país con larga tradición de alta frecuencia de cambios de regímenes económicos y de reglas de juego.

Pero a esas dudas de naturaleza histórica se le añaden otras de orden tanto económico como político y, a su vez, tanto estructurales como coyunturales, que pueden condensarse en:

  • La capacidad, tratándose del primer gobierno no peronista ni radical y con minoría parlamentaria, de ejercer el gobierno con autoridad frente a las diferentes variantes del justicialismo, al sindicalismo y las organizaciones sociales combativas.
  • Las expectativas electorales de medio término.
  • La experiencia para controlar y manejar los recursos y estructuras burocráticas del estado nacional notablemente deterioradas.
  • La habilidad para coordinar con coherencia y eficacia las diversas áreas en que ha sido dividida la gestión de la economía nacional.
  • La capacidad para llevar adelante un programa de reformas estructurales en el campo jurídico, político, educativo y laboral, que permitan un mejoramiento en la calidad institucional y un salto cuali-cuantitativo en la productividad general de la economía.
  • La virtuosidad para encarar el arreglo del desequilibrio fiscal y para financiarlo de manera no inflacionaria, dentro de parámetros razonables en materia de volumen y costos.
  • La falta de claridad sobre el tamaño del mercado a atender invirtiendo en la Argentina y la incidencia de los costos argentinos directos e indirectos.

En síntesis, aún no ha logrado generarse entre los tomadores de decisiones de inversión una corriente suficiente de confianza en la capacidad del gobierno para controlar y conducir al estado y a la sociedad. Tampoco hay claridad sobre la hoja de ruta que el gobierno quiere seguir para alcanzar los objetivos que, en principio, se propone.

Todo ello no sólo ralentiza las decisiones de inversión, a pesar de los esfuerzos oficiales por tratar de enviar señales optimistas al mundo, sino que mantiene elevada -a pesar de la fuerte reducción experimentada en los últimos meses- la prima de riesgo del país en términos comparativos internacionalmente[16].

Las Fuerzas de Sentido y/o Magnitud Inciertas

1) La situación brasileña. La fuerte recesión que afecta a la economía brasileña desde hace prácticamente dos años, como es sabido, viene afectando negativamente a nuestra economía por tres lados simultáneos.

Por una parte porque la caída del PIB brasileño (3,8% en 2015 y posiblemente cerca del 3% en el corriente año) ha contraído drásticamente las importaciones de origen argentino. Al respecto debe tenerse presente que Brasil es el primer mercado para las exportaciones argentinas y absorbe un 46% de sus ventas industriales. Para tener una clara idea de la relevancia del impacto de cualquier movimiento de la economía brasileña sobre la argentina, basta señalar que el análisis de la relación comercial bilateral muestra que cada punto de variación en el índice de producción brasileña significa tres puntos de variación en las exportaciones manufactureras argentinas.

Por otra parte, aún después de la devaluación ocurrida a la salida del cepo cambiario, el tipo de cambio bilateral con Brasil se mantiene apreciado y ello encarece en general todos los productos argentinos que se exportan a Brasil.

La erosión de la competitividad junto con la recesión económica y la crisis política de Brasil hicieron que el comercio bilateral entre ambos países cerrara 2015 con una caída acumulada del 18,8% interanual, con un valor de u$s 23.083 millones. En el primer semestre del corriente año, por su parte, se produjo un descenso interanual del orden del 24%. E l sector automotriz (autos y camiones) ha sido el más afectado, ya que el 80% de sus exportaciones se destinan a Brasil. Pero también sectores como la industria plástica, la perfumería y la química padecen problemas análogos.

Por último, la recesión y devaluación brasileñas han acrecentado la agresividad de las empresas de ese origen en la búsqueda de mercados externos y desplazado a productos argentinos especialmente en la región.

Sin embargo, frente al drástico cambio institucional se abre la posibilidad de una reversión y que la economía brasileña vuelva a constituirse en fuerza impulsora de la recuperación de nuestra economía. De hecho algunos indicadores relevantes de la economía y finanzas brasileñas ya han comenzado a dar algunas señales de mejoramiento, tales como: la recuperación bursátil, la suba del indicador de “industria agregada” (suma de industria manufacturera, construcción y minería) mostrando un freno a la tendencia contractiva que se venía observando desde comienzos de 2014, una cierta recuperación de la inversión bruta fija que venía cayendo desde hacía 10 trimestres, la mejora del tipo de cambio real y la disminución de la inflación.

La velocidad y magnitud de la recuperación brasileña, que muy probablemente comiencen a manifestarse con más claridad hacia fines del corriente año y posiblemente se verifiquen con mayor contundencia en 2017, serían entonces fuerzas altamente decisivas para la evolución de nuestra economía.

2) La Eventual Suba de la Tasa de Interés de la Reserva Federal de los EEUU.

La Reserva Federal de los EEUU (FED) -hoy casi un banco central del mundo- está evaluando una suba de la tasa de interés de los fondos federales, el indicador líder del mercado financiero internacional.

Para adoptar una decisión de esa índole, la FED sigue con detalle la evolución de los indicadores de precios, actividad y empleo de los EEUU. Si bien no se observa una tendencia firme al recalentamiento de la economía norteamericana, el temor a algunos atisbos inflacionarios y especialmente- a la suba exagerada en los valores de mercado de las acciones de muchas empresas, ha llevado a la FED a «amenazar» con dar comienzo -seguramente antes de fin del corriente año- al fin de la era de tasas estables y notablemente bajas. Seguramente ese aumento oscile entre el 0,25 y el 0,50%.

La magnitud mencionada no parece muy significativa en valores absolutos. Sin embargo, en un contexto económico internacional caracterizado por el estancamiento de Japón y de Europa cuyo Banco Central al igual que el Banco de Inglaterra, además impulsan reducciones de sus tasas de interés por debajo del 0% anual- y China en suave declinación, una decisión de la FED en el sentido mencionado tendría especialmente un impacto importante en: 1) un cambio de las expectativas sobre movimientos futuros de la tasa de interés de EEUU y 2) una presión del mercado por la apreciación del dólar[17] contra las demás monedas.

Un escenario de esta naturaleza tendría un impacto negativo sobre los commodities que conforman las principales exportaciones argentinas. Pero por otra parte un diferencial de tasas de interés entre el dólar y el euro podría abrir una ventana de oportunidad para obtener financiamiento en esta última moneda, especialmente en mercados europeos.

Resultante

En términos económicos, 2016 puede ser caracterizado como un año concentrado en la concreción del esfuerzo inédito de implementar con éxito un proceso de desarticulación gradual de las severas inconsistencia macroeconómicas dejadas por el nacional populismo kirchnerista y evitar, anticipadamente, el estallido de una crisis, que estuvo gestándose durante varios años y cuya gravedad la sociedad, en general, no parece haber percibido acabadamente.

Evaluada en términos de reordenamiento macroeconómico, la resultante será relativamente positiva a pesar del problema irresuelto del déficit fiscal, cuyo valor final aún está pendiente del modo en que, en definitiva, se resuelva la cuestión tarifaria y de los resultados del blanqueo de capitales.

En términos de reactivación y crecimiento económico sin embargo, en nuestra opinión, el año en curso arrojará una resultante negativa. Las fuerzas que hemos descrito como impulsoras de la reactivación y el crecimiento no tendrán la magnitud ni la aceleración suficiente como para contrarrestar a las que actúan en sentido contrario.

Habrá que esperar a 2017 para que las fuerzas que operan en sentido positivo adquieran la intensidad suficiente para colocar a la economía nacional en un sendero de aumento, aunque probablemente modesto, de la actividad y el empleo.

Las fuerzas sobre las que pivotará dicho progreso -cuyos signos más firmes entendemos comenzarán anotarse recién hacia el segundo trimestre del próximo año- serán:

1) la caída sistémica de la inflación, con sus consecuencias positivas sobre la demanda de dinero en un marco de reducción importante de la tasa nominal de interés, que mejorarían las posibilidades y condiciones de financiamiento de la actividad y el consumo privados;

2) el acceso al financiamiento internacional tanto privado como público (organismos multilaterales), que continuará permitiendo la financiación del déficit del sector público consolidado y de los planes de ampliación de la infraestructura económica; y

3) un posible recupero de la economía brasileña.

Esas fuerzas permitirían mantener el empuje del sector agropecuario, sostener la inversión pública y lograr un cierto recupero del consumo privado, aún en un marco donde: a) la inversión privada se mantendría relativamente aletargada -seguramente a la espera de los resultados electorales de medio término-, b) el déficit fiscal continuaría elevado, excediendo las metas porcentuales en relación al PIB planteadas originalmente por el gobierno para 2017 y c) el tipo de cambio real sin recuperarse, al menos significativamente, de sus niveles actuales.

Para que lo recién expresado resulte posible, el gobierno deberá alcanzar dos acuerdos básicos, que le permitan:

  • Contar con un presupuesto nacional para el ejercicio 2017, que refleje las auténticas expectativas de crecimiento e inflación y contemple mecanismos y volúmenes de financiamiento no inflacionarios apropiados. Estimamos, al respecto, que las necesidades de financiamiento no monetario[18] (endeudamiento) para atender el eventual déficit fiscal y los planes relacionados con la inversión pública ascenderían a entre u$s 30 y 40.000 millones. Esta cifra, aunque parezca muy abultada, sería viable de ser obtenida en las actuales condiciones de los mercados financieros nacionales e internacionales y representaría un aumento del endeudamiento del tesoro nacional del orden de entre 6,5% y el 8,8% del PIB.
  • Moderar la puja distributiva, adecuando los ajustes salariales a la inflación esperada e incorporando metas de productividad como componente de los mismos.

Dos Desafíos de Mediano y Largo Plazo

Para que todo proceso de reactivación económica se convierta en un sendero perdurable y consistente de crecimiento y progreso, el gobierno debería -con todas las dificultades que ello conlleva en nuestro país- intentar alcanzar un consenso sobre al menos dos cuestiones que, estructural e históricamente, conspiran contra el mismo y, en el fondo, han estado siempre subyacentes en las recurrentes crisis económicas que han marcado a la sociedad argentina en los últimos 80 años:

1) Sobre las dimensiones del estado en todas sus incumbencias territoriales, como medio indispensable para, por un lado, eliminar el déficit fiscal y, así, bajar la presión tributaria del sector público consolidado y, por otro, restringir focos graves de ineficiencia, privilegios y corrupción, que conforman parte de las bases explicativas de la declinante competitividad del país y de la mala distribución del ingreso.

Al respecto vale recordar que la presión tributaria del sector público consolidado[19] se duplicó entre 2002 y 2015, para llegar a un 37% del PIB[20] y ubicarse en el nivel más elevado de la región. Unos 4.000.000 de personas[21], que representan un 25% de la población económicamente activa y casi el 30% de la población con empleo, trabajan en empleos públicos. Más de 18.000.000 de argentinos reciben algún plan social[22].

De este modo los argentinos trabajan casi 5 meses del año para sostener un estado completamente deficiente e incapaz de satisfacer las necesidades ciudadanas de salud, educación, seguridad, justicia e infraestructura económica.

2) Sobre la competitividad sistémica. La sociedad argentina no ha podido aún superar la supuesta antinomia entre apertura vs. protección económica.

Especialmente todos los estratos dirigentes no han sabido o querido tomar cuenta que el fenomenal avance científico tecnológico de los últimos 50 años, la revolución en las comunicaciones y la globalización en todas sus dimensiones han tornado política, económica y socialmente obsoleta y regresiva esa visión dicotómica. Visión que, en rigor, además esconde la incapacidad histórica para encarar la compatibilización entre un sector agroindustrial de alta productividad y eficiencia con una industria manufacturera de baja eficiencia y productividad y escala reducida pero generadora de mayores volúmenes de empleo, que el primero no alcanza a absorber.

Muy particularmente dicha visión ignora que una economía, que se ha estado conformando en una de las más cerradas del mundo, concomitantemente ha ido distorsionando su sistema de precios relativos, se ha hecho estructuralmente inflacionaria y se ha empobrecido progresivamente. En última instancia, en el mundo actual, la cerrazón es un camino de doble vía: no sólo restringe las importaciones sino que también limita la capacidad exportadora y, de ese modo, lo único que se logra es achicar la economía y empobrecer a la población.

La decisión política de encarar el esfuerzo por el logro de consensos sobre estos dos aspectos estratégicos, a nuestro entender, representaría una contribución fundamental para el logro de los objetivos de eliminación de la pobreza y unión de los argentinos, que se ha propuesto el gobierno. También serían un aporte relevante para acotar los riesgos de crisis recurrentes, en las que habitualmente cae la sociedad argentina

ANEXO I

ESTIMACIONES DE INGRESOS FISCALES Y FINANCIAMIENTO AL TESORO POR BLANQUEO

Bases de Cálculo

1) Montos exteriorizados: a) u$s 50.000 MM; b) u$s 70.000MM

2) Provenientes de inmuebles: 15%. Por a) u$s 7.500MM; por b) u$s 10.500MM

3) Provenientes de activos financieros diversos: 85%

4) Suscripción de bono a 7 años y cuotas partes de fondos comunes de inversión productiva (FCIP): 20%

5) Distribución de 4): 50% al bono y 50% a FCIP

6) Base de tributación por activos financieros

Por a): {[10%x50.000]x3}+(10%x50.000)= 15.000+5.000=20.000: monto eximido de pagar la alícuota [50.000-(7.500+20.000)]= 22.500: base de tributación de alícuota por activos financieros Alícuota: 22.500×10%= 2.250

Por b): {[10%x70.000]x3}+(10%x70.000)= 28.000 monto eximido de pagar la alícuota [70.000-(10.500+28.000]= 31.500 base de tributación de alícuota por activos financieros Alícuota: 31.500×10%= 3.150

(en millones de u$s)

Esc. U$s 50.000MM – Esc. u$s 70.000MM

Ingreso Tributario            2.625            3.675

Por Inmuebles (alic. 5%) (15% x 50.000 x 5%)

375 – 525

Por Activos Financieros – 3.150 – 2.250

Financiamiento del Tesoro (Monto Exter. – Inmuebles x 50% x 20%)

4.250 – 5.950

TOTAL INGRESOS TESORO – 6.875 – 9.625

ANEXO II

INCIDENCIA DE DIVERSAS MEDIDAS SOBRE EL DEFICIT FISCAL AÑO 2016

Millones de $ – %PIB

Programa Reparación Histórica Jubilados – 34.000 – 0.5

Ampliación AUH y Asignaciones Familiares – 22.600 – 0.3

Aumento Mínimo No Imponible – 65.000 – 0.9

Devolución Coparticipación – 12.400 – 0.2

Eliminación/Rebajas

Derechos de Exportación – 38.000 – 0.5

Paquete Medidas Sociales

del 16/04/16 y otras – 30.000 – 0.4

Sub Total – 202.000 – 3.0

Ahorro por Disminución Subsidios28 – (70.000) – (1.0)

Déficit Adicional

Antes Imp. Especial

Blanqueo

132.000 – 2.0

Impuesto Especial Blanqueo 29

(47.200) – (0.9)

Efecto Neto – (84.800) – 1.3

Notas:

[1] Estamos utilizando el concepto de resultante aproximadamente en el sentido en que lo usa la física clásica, que establece que cuando sobre un cuerpo actúan varias fuerzas se pueden sumar las mismas de forma vectorial (como suma de vectores) obteniendo una fuerza resultante, es decir equivalente a todas las demás. Si la resultante de fuerzas es igual a cero, el efecto es el mismo que si no hubiera fuerzas aplicadas: el cuerpo se mantiene en reposo o con movimiento rectilíneo uniforme, es decir que no modifica su velocidad. A su vez, se llama fuerza equilibrante a una fuerza con mismo módulo y dirección que la resultante (en caso de que sea distinta de cero) pero de sentido contrario. Es la fuerza que equilibra el sistema. Sumando vectorialmente a todas las fuerzas (es decir a la resultante) con la equilibrante se obtiene cero.

[2] Instituto de Estudios Económicos y Negociaciones Internacionales (IIEEyNI)de la Sociedad Rural Argentina, Junio 2016.

[3] Debe destacarse que esta medida -para infortunio del gobierno- ha quedado en suspenso debido a la resolución de la Comisión Bicameral revisora de los DNU, que la dejó en suspenso, obligando a que la disposición sea tratada por las cámaras del Congreso.

[4] En la licitación pública cerrada el 5/9 se recibieron 123 ofertas de empresas y consorcios nacionales y extranjeros por casi 6700 MW, sextuplicando las aspiraciones del gobierno en materia de desarrollo de nuevas inversiones en energías renovables y que representan cerca de u$s 12.000 millones de propuestas de inversión.

[5] Así, por ejemplo, asegurará el cobro de las ventas de energías renovables a Cammesa con una garantía del Banco Mundial.

[6] Fundación de Investigaciones Económicas Latinoamericanas, FIEL News, Mayo 2016.

[7] En Anexo I se desarrolla el ejercicio hipotético completo.

[8] Debe aclararse que, en rigor, de acuerdo con lo que establece el art. 51 de la ley de blanqueo (Ley 27.260), los fondos provenientes del impuesto especial creado por el art. 41deberán aplicarse exclusivamente a atender el pago a todos los jubilados y pensionados abarcados por dicha norma legal.

[9] Los títulos públicos nacionales, p. ej., están exentos del pago de impuestos nacionales. Lo mismo sucede con los títulos públicos emitidos por el gobierno brasileño o entes brasileños con participación estatal, en tanto que las inversiones financieras en otro tipo de activos no están exentas.

[10] Lisandro Barry y Carlos Quaglio: “Los Dilemas de la Manta Corta”, Mayo 2016 y “Recalculando”, Junio 2016 11 En palabras del mismo Baco Central: “Esta política se instrumenta a través de una tasa de interés positiva en términos reales. En particular, pasado el periodo de reordenamiento de precios relativos y ante la consolidación de una expectativa de desinflación para los próximos meses, el BCRA fija su tasa [de interés] de política monetaria, la

[11] Fuente: Daniel Artana,” Buscando Dólares para el Consumo”, FIEL, Julio 2016. En estos casos se incluido los aumentos legales automáticos.

[12] Ver Anexo II

[13] De esta manera el défict del ejercicio fiscal corriente oscilaría entre el 6% y el 6,5 % del PIB. 18 Ver Anexos I y II

[14] Esto incluye la suscripción de títulos públicos denominados en moneda extranjera pero pasibles de ser suscriptos en pesos.

[15] Incluye préstamos en dólares

[16] El EMBI (Emerging Markets Bond Index), calculado por el banco JP Morgan Chase, es el indicador más utilizado para medir la prima de riesgo de un país. Al 30/8/16 dicho indicador era para Argentina 482, Brasil 306, Colombia 230, México 194, Panamá 165, Perú 167, Uruguay 228.

[17] Una suba de tasas de interés en EE.UU. en un contexto, además, de baja de las tasas europeas (incluyendo a Gran Bretaña), aumentaría la demanda de dólares haciendo subir su cotización respecto de las demás monedas.

[18] Estimamos que el financiamiento monetario que proveerá el BCRA en moneda dura será aproximadamente equivalente al del corriente ejercicio, o sea unos u$s 10.000 millones.

[19] Se entiende por presión tributaria del sector público consolidado a la relación entre la recaudación del Estado Nacional en materia de impuestos y contribuciones y aportes a la seguridad social más la recaudación de impuestos, tasas y contribuciones provinciales y municipales y el PIB.

[20] Fuente: IARAF, Informe Económico Nº 349.

[21] Fuente: CIPPEC

[22] Fuente: U.C.A., Observatorio Social.

28- Se considera el efecto de los últimos fallos de la CSJ para el gas y la electricidad

29- Se consideró el promedio simple de los valores calculados en Anexo I

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